值得买
作者丨陈斯文
中国汽车工业长期有个“一超三强”。
“三强”都是谁，有点争议，“一超”没有太多好说的，只能是上汽集团。
但只短短几年，情况巨变。
龙头失意
“超级龙头”上汽，是中国第一家搞中外合资的车企，为中国汽车进步立下了头等功劳。
80年代，中国汽车厂里的生产设备是葫芦吊、千斤顶和榔头；车门要靠钣金工拿锤子敲平；大众拿到上汽合资生产的桑塔纳，已是上市10年的老车型，但中国自己能造的零部件，只有轮胎、收音机、喇叭、车外天线和小标牌。
加起来，不到零部件总量的2.7%。
两个工业体系的差距，从一个数据就看得出：当时中国的汽车转向盘只有6个测试指标，桑塔纳是106个。
上汽用了个好办法，从1988年起，每辆桑塔纳加收2.8万元的国产化基金。到1994年，这笔连本带利的钱，接近100亿。
有钱好办事，只用三年，桑塔纳的零部件国产率就达到了70%，甚至包括发动机。
从电控设备到流水线，从精益生产到质量控制，从配套企业到产业人才，在上汽带动下，现代汽车工业体系的一切，中国都开始有了。
“技术换市场”的模式誉谤满身，但若没有这些积累，今天的新能源汽车，不会崛起这么容易。
所以行业内有个比喻：
如果中国汽车工业是长江，上汽就是江上最大的水闸，上游所有水都聚到它那里去，下游所有波浪都从它那里来。
“超级龙头”的另一个体现，是超级业绩。
2018年，在“双积分”“国六排放标准”等政策的作用下，中国汽车迎来了行业低谷。
但上汽却在低谷里堆起了高峰，当年实现销量705.17万辆，约等于一汽与东风之和。全国每四辆新车，就有一辆来自上汽。
9022亿元营收不仅领跑行业，还跨界炫了把存在感——约等于三个半阿里巴巴，上海本地百强企业后60名的营收全加起来，才相当于上汽。
2023年，上汽集团仍实现营收7261.99亿元，列行业第一，502.09万辆的销量，连续18年蝉联国内销冠。
二、三、四名的一汽、比亚迪、吉利，分别是337.3万、302.4万、280万辆；上汽超越一汽的164万辆，几乎相当于一个奇瑞或北汽。
但跳出历史贡献和业绩，超级龙头的成色就不太足了。
2018年3月13日，上汽达到了市值巅峰：4399亿元。那时，比亚迪的市值还只有1800亿。
六年后，上汽的市值腰斩再打折，截止6月4日，市值只剩下1650.6亿元。而比亚迪却一路高歌，涨到了6928.4亿元。
六年，上汽跑输比亚迪超7000亿元。
如今上汽的市值，不到比亚迪市值的四分之一，只有长城汽车的七成，略高于去年销量排行第五的长安汽车，和理想汽车相当。
当下，上汽集团的市净率只有0.57，股价早已跌破每股净资产，而据2023年年报来看，它手里的总现金有1918.92亿元，仅货币资金就有1439亿元。
市值比不过现金，说明在资本市场看来，上汽手里的每一块钱，都是贬值的。
这样一个超级龙头，为什么“值不配位”，关键输在了预期。
上汽仍然保持的“销量第一”和“营收第一”背后，还有一组对比：销量持续五年下坡，已回落到2013年水平；营收连年缩水，以及越赚越少的净利润。
近5年，上汽集团除了2021年，其余4年净利润都出现了双位数下滑。2018年其净利润为360.1亿元，2023年这一数字变成了141.1亿元。
2015年6月的股东大会上，面对投资者“上汽是垃圾股”的指责，上汽集团董事长陈虹直接反驳：
“不敢苟同上汽是垃圾股，既然是垃圾股，大家把它抛掉算了！”
9年后，近18万名上汽投资者，绝大多数似乎只能把上汽抛掉算了。
合资利弊
前日产雷诺总裁卡洛斯·戈恩说过一句难听的话：
“中国汽车厂商在与外国汽车制造商合作时，贡献几乎为零。”
这句话是不是实情，有待商榷。但多年来，上汽成为中国最大的汽车产销集团，主要依靠与德国大众和美国通用的合资车，却是事实。
扛起上汽集团销量大旗的，一直靠旗下上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱这“三驾马车”。其光辉历史包括：
2016年，上汽大众销量突破200万辆，震动同业，其时，比亚迪的销量还只有47.87万辆；理想的首款车还只是个模型。第二年，上汽通用也成功突破200万辆销量大关。
背靠合资车，上汽过了很多年“躺着挣钱”的好日子。
但曾经的优势，如今正变成劣势，而且似乎趋势难逆。
合资车，承担着上汽最主要的营收和利润，但问题也很明显：基数太大，权重太高，一个百分点的下滑，就会出现相当可观的业绩波动。
趋势从2019年开始拐弯，那年年底，上汽大众搞出了一件震动行业的大事：
在中保研的碰撞测试中，上汽的帕萨特和途观L表现极差，其中帕萨特在25%偏置碰撞中，居然把A柱撞断了，刷新了中保研的最差成绩，虽然后来重测，帕萨特又拿了高分，但其品牌形象已受重创。直接后果是，被一汽大众抢走了单品牌销冠。
上汽通用堪称难兄难弟，因为“双积分”的压力，它只好在主力车型上批量启用三缸发动机。但这机型噪声大、抖动凶，属于时代的淘汰品——当年国产夏利、奥拓用的都是它。
让消费者花别克钱，买“夏利车”，市场的平淡反应可想而知。
但这些都不是走下坡路的主要原因，真正的威胁，是自主品牌，尤其是国产新能源的崛起。
2020年，国产品牌开始批量杀进10万元级别市场。第二年，比亚迪先是一口气发布了秦PLUS、宋PLUS、唐DM-i三款混动车型，把新能源车价格拉到了同级别燃油车的水平，又在年底发布了四款“海洋网”系列产品，专打“年轻人的第一辆车”。
一年时间，七款车型。到12月，比亚迪的月销量已经接近十万辆。
这背后，是自主品牌车企新车研发与上市的大变革。
2019年比亚迪开发汉车型，将车型和动力总成一起开发，只用18个月就完成了全部工程，放在传统合资车企，开发一个动力总成就要三到四年。
在合资车称王的时代，业界一直有个规律：三年一次小改款，七年一次大改款。但比亚迪们革命掉了规律，也革掉了合资车企的好日子，华为系入场后，迭代速度又卷到了新高度——小改款半年以内。
新车推出，效果理想，跑步攻占市场；效果不理想，立即改型优化，再跑步推向市场。
这已经不再是传统造车，而是互联网公司的打法了。
这种打法，显然不是决策机制慢，业务反应更慢的合资车企所能适用的。
上汽内部也曾感到过危机，上海大众总经理贾健旭在2024年就自我检讨：“我们现在的开发还是以串联关系在开发，所以很多东西都慢了。”并深刻反省：
“两年之后技术就迭代了，三年之后技术彻底更新了，五六年这个技术已经完全落后了。在飞速发展的世界里，如果有时差的话，这个东西就有问题了。”
但想到和做到是两码事，时至今日，也没见上海大众真正快起来。
在新赛制里，上汽缺的还远不止“快”。
比如，自主品牌们围绕成本、效率和市场的价格内卷，上汽更是招架不住。
去年3-4月、7-8月、10月，上汽三大合资企业先后进行了三轮大降价：比如大众旗下相关车型，综合优惠可达7万元；别克旗下综合补贴可达7万元，雪佛兰全系补贴可达7万元……
但这个价格战，上汽打不起。
上汽的净利率本身就不到3%，成本、效率都无法跟比亚迪们硬钢——即便罔顾财务报表，它能掏出来降价的利润也很有限。于是，就有了贾健旭那句：
“你不可能跟着比亚迪持续降价。”
产品迭代跟不上，价格战打不起、不能打，上汽的“三驾马车”最终只能丢销量，丢市场。
2023年，上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱“三驾马车”，其销量分别为121.50万辆、100.10万辆、140.31万辆，合计361.9万辆，而2018年这一数字是610.67万辆。
量价双跌，上汽的利润比营收掉得更狠，也就不奇怪了。
2023年，上汽三大合资企业的总产量是362.43万辆，但其设计产能合计达575.6万辆，这意味着，它有超过37%的产能已处于闲置。
国产替代、新能源替代（产品换代）、产品迭代猛卷、价格战猛卷，这四股浪潮，在任何一个行业里都足够对旧势力构成致命挑战，而在汽车行业，四股浪潮已经合作一股。
接下来几年，上汽的日子可能会更难过。
转型不利
不去百度，有多少人知道“锐歌”是什么？
这是上汽通用凯迪拉克旗下、首款来自“奥特能”纯电动平台的电动SUV。
“锐歌”上市后，凯迪拉克围绕新车和奥特能纯电动平台，下足了力气做营销，但实际效果令人沮丧：2022年，一共卖了2366辆。
无奈之下，凯迪拉克只能也采用“以价换量”的办法。2023年7月，一降就是6万元；11月新增的两款入门车型，又把价格门槛拉到了29.77万元。
但降价还是没带来销量。2023年，锐歌卖了5400辆，在2024年1-4月，锐歌的月销量分别只有185辆、60辆、87辆、91辆。
锐歌的故事，只是上汽转型的一个缩影。
上汽的转型，其实是很早的。在2015年，上汽集团董事长陈虹就开始力推“电动化、智能网联化、共享化、国际化”的四化战略。
今天看来，除了共享化有待商榷，剩下的“三化”，都是极富远见的战略。
十三五期间，上汽在自主研发方面大手笔投入近600亿元。一边与阿里合资成立专攻车联网的斑马，另一边在硅谷设立了风投基金和创新中心。
但起得早，不代表走得快、走得远。
2016年，上汽推出了“全球首款互联网汽车”荣威RX5，但它热销的势头只保持了两年，就开始每况愈下。
原因并不复杂——没有持续迭代，没有连续性。荣威RX5搭载的YunOS智能系统，抢的是先发优势，但“互联网汽车”的概念，张三李四都可以用，甚至可以用得更好，荣威却没有拿出硬核的新东西。
不出半年，各大车企要么通过拥抱腾讯、百度这些互联网巨头，要么干脆自己研发，相继推出了智能车载互联系统。
在荣耀RX5之后，无论是新能源、还是智能车，上汽就再也没有大动静了。
2023年6月，在上汽的股东大会上，有投资者终于按捺不住了：
“去年以来，新能源车成为超级风口，比亚迪和长城股价涨了五六倍，江淮超过10倍，可上汽市值像中了魔咒一样，长期趴在地板下，跌破了净资产，但上汽还在自恋销量第一！”
最后，这位投资者扔出了终极一问：上汽究竟怎么了？
面对批评，上汽董事长陈虹没有回避：
“不光是上汽，与造车新势力的股价相比，大众、奔驰、宝马都存在一定差距。”
陈虹的回答很巧妙，却忘了一件事，投资者提到的比亚迪、长城和江淮，都是老牌车企。
2023年，上汽的新能源汽车卖出了112.3万辆，同比增长4.6%，销量名列全行业第二位。
数字看着很光彩，实质却是满把心酸。
根据经济学家任泽平的测算，比亚迪用302万辆新能源汽车，实现了4621亿元的收入；行业第三的吉利，用49万辆车实现了618亿元收入；而上汽112.3万辆新能源车的收入是833亿元。
平摊下来，比亚迪每辆车的平均售价是15.3万元，吉利是12.61万元，上汽新能源汽车只有7.41万元。
这个测算虽然不够精细，但却足够反映事实：上汽的新能源汽车停留在相对的最低端，有量，有增长，但就是不赚钱。
其112.3万辆新能源汽车里，上汽通用五菱就卖出了45.9万辆，其中宏光miniev有23.79万辆，而它的售价，甚至可以低到3万元以下。
换言之，在新能源领域，上汽很难靠得上合资。其实这些合资企业背后的外资品牌，无论通用，还是大众，它们自身也是新能源领域里的难兄难弟。
所有希望，只能被寄托在自主品牌上。
在被投资者怒批的那届股东大会，因为自主的话题，陈虹还造出了一个舆情。
当投资者问及，是否考虑在自动驾驶方面与华为等第三方公司合作时，陈虹答道：
“如此一来，它成了灵魂，上汽成了躯体。对于这样的结果，上汽是不能接受的，要把灵魂掌握在自己手中。”
尽管引发了诸多批评，但陈虹的“灵魂论”，并不是全无道理。
在华为与车企的合作方式中，最顶级的，是由华为提供鸿蒙车机与自研车载计算芯片在内的全套HI解决方案。如果真的采用这种总包方式，意味着留给车企的只有车身、底盘这些部分。
作为行业龙头，上汽一定不情愿丧失核心能力，低头成为华为的“代工厂”。这也意味着，它的自主品牌，是真的要靠完全自主，但其自主的成绩却非常勉强。
2020年，作为上汽集团旗下的“自主高端纯电智能汽车品牌”，智己汽车诞生了。
智己来头很大，背后有上汽集团，还有阿里巴巴和张江高科两大靠山。看起来既不缺技术和经验，也不缺资金和资源。
2022年，它推出了第一款智能电动车：智己L7。一年内从接近40万元的四驱新品牌汽车，变成单电机后驱，价格也降到了33.8万，却只卖了5000辆。
2023年，智己表现好了一些，但也只有3.83万辆。
作为上汽自主品牌向新能源转型的另一条腿，飞凡汽车同样走得磕磕绊绊。
飞凡的根，来自于上汽荣威的新能源事业部。
在推出了爆款车荣威RX5后，荣威又做出了插电混动版和纯电版RX5，后者还一度成为2017年最畅销的纯电SUV。
如果按这条路好好走下去，荣威极有可能会在SUV市场里占住一极，但它却在关键时刻出现了战略摇摆，一面推出MAREVEL X这种售价超25万的中高端车型，一面却靠“油改电”的网约车走量。
摇摆的结果，是高端市场没有抓住，却被低端市场拉垮了品牌形象。
绕了一圈，荣威新能源事业部最终在2021年，用“飞凡”独立公司的名义重新规划，但此时消费者心里早已装满了特斯拉、比亚迪和“蔚小理”。2022年，它全年销量不足1.5万辆，2023年，在飞凡F7和R7两款车的共同发力下，它才卖出了2.15万辆。
飞凡成立时，CEO吴冰曾立下目标：到2025年成为中高端智能电动汽车头部企业。
现在，它还有半年时间。
今年两会期间，国务院国资委主任张玉卓专门表态：要对一汽、东风和长安三大国有车企，进行新能源汽车技术、市场占有率和未来发展的单独考核。
作为上海市国资委主管的地方国企，上汽暂时无需面对考核，但市场的压力，却无法逃避。
2023年4月的上海车展上，上汽正式发布了“新能源汽车发展三年行动”计划：
到2025年，上汽集团新能源汽车年销量达到350万辆，较2022年增长2.5倍，年复合增长率达到50%。其中，自主品牌在新能源车整体销量中的占比将达到70%。
如今，时间只剩不到两年，差距却超过280万辆。
在商业史上，曾有很多纵横一时，又归于沉寂的超级龙头。今天的上汽仍是中国销量第一的汽车集团，但还是那句老话：
留给它的时间，真的是不多了。
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